兴业研究：中美利率的分化还将继续存在，人民币升值或出现在四季度或明年初

南方财经全媒体记者 吴霜 上海报道“中美利率的长期分歧是由物价的长期分歧所导致，物价的长期驱动的重要因素就是人口的年龄结构，人口越年轻内生的通胀压力越大，” 兴业研究国内宏观高级研究员郭于玮表示。

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近日，兴业研究发布《“隐形冠军”长成之路》《转型与创新：绿色发展与绿色金融蓝皮书》《中国宏观经济与债券市场》《人民币汇率分析与风险管理》《中国公募REITs投资指南》《产业园区：经济高质量发展新引擎》等六本新书，并对最新的宏观利率走势，人民币汇率等问题进行了讨论。

中国目前不具备利率上行的条件

近些年，中国债券市场对于境外投资者的吸引力日益上升。截至2023年5月，境外投资者的国债托管量已经突破2万亿元，在整个国债托管总量中的占比超过了8%，最近又有互换通的开启，中国债券市场对于海外投资者的吸引力还会再进一步的上升。

郭于玮认为，其背后主要的原因是中国的债券市场能够为海外投资者提供分散风险的选择。“如果我们去看全球的债券市场会发现，各个经济体的利率大多是同向的，基本都跟着美联储的利率政策取波动，但中国不一样”。

利率分歧的本质是物价的分歧。郭于玮表示，美国从80年代后经历了30多年的大缓和时代，整个的物价水平比较低，直到疫情之后物价水平出现V型的反转，现在通胀压力极大。

但是我国的CPI最近几个月都在1%以下，相对比较温和，未来是否像美国一样出现V型反转？

郭于玮认为，目前还不具备条件。美国的物价在V型反转之前具备几个前提条件：第一，美国居民部门的杠杆率出现了比较长时间的下降，次贷危机后居民部分一直在降杠杆，疫情前美国的杠杆率已经降到了比较低的水平。第二，美国的经济范式发生了重要的变化，美国政策在疫情之后变得更加的大胆，通过货币与财政政策配合大规模发放货币，直接提高了居民的购买力。第三，美国千禧代婴儿潮的人开始进到劳动力市场，人口结构相对来说更年轻，同时还有逆全球化之后带来的生产成本上升等的问题。

“这些条件在中国还不具备，中国人口结构相对人口老龄化，且居民部门杠杆率处于较高水平，所以现在还不具备物价大幅上升的基础。尤其疫情后居民的消费心理、消费预期都发生了很大的改变，这个需要更长的时间去修复和扭转”。郭于玮表示。

人民币升值或出现在四季度或明年初

今年以来人民币对美元汇率一路走低。兴业研究首席汇率研究员郭嘉沂认为，人民币目前处于修复的下半场。从海外的环境来讲，美联储目前还是处于加息的通道中，市场预计还有50BP的加息空间，随着海外的利率中枢抬升，境内的美元利率市场可能会进一步的趋紧，所以从海外的因素来讲，人民币还是有一定的压力。

从国内自身的因素来看，如果人民币要进入趋势性升值的周期，需要具备紧货币、宽信用周期这一条件，另外一个条件是国内的库存周期出清。库存周期从历史来看是汇率的一个领先指标，下半年国内暂时还将处于去库存和稳货币状态，所以从宏观的角度上人民币还有一定的压力。

从中微观的角度来说，因为现在中美逆差倒挂的程度比较深，从行为来看持有美元的多头可以获得正套利空间，除非人民币短期出现比较明显的升值预期。

从资金流动的角度来看，现在期待大量的资金流入国内的股票市场，可能也要再等待，所以从这个角度来讲，人民币升值可能出现在今年四季度或明年初。

但是从一些中微观的指标来看，市场并无恐慌。比如衍生品市场中RiskReversal期权隐含的波动率还是比较低的，跟历史上2015年、2016年或者2018年、2019年两个典型周期有很大的差异。

此外，央行对于市场化波动的容忍程度也在不断的提高，只要结构相对均衡的，衍生品市场表现出的汇率预期没有出现过度的恐慌的情绪，会更多的允许汇率进行市场化波动，寻找均衡点。

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