宝立食品(603170)：复调定制龙头 方便速食快速发展 每日速看

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公司所处细分行业景气度较高。公司主要产品包括复合调味料、轻烹解决方案、饮品甜点配料，所处细分行业景气度较高：①据艾媒咨询数据，预期到2027 年复合调味品行业市场规模将达到3367 亿元，2021-2027 年CAGR 为13.34%。②据艾媒咨询预测，2021 年广义预制速食品市场规模3459 亿元，预计2023 年市场规模为5165 亿元，复合增长率超过20%。③据奈雪的茶招股书披露，中国现制茶饮于2020 年的市场总规模约为人民币1136 亿元，预计到2025 年将达到人民币3400 亿元，2020-2025 年预计CAGR 为24.5%。

深度绑定百胜，客户集中度较高。公司以定制、直销为主，2019-2022 年前五大客户占主营业务收入比为50.11%、44.79%、36.71%、27.78%。公司第一大客户百胜中国占主营业务收入比为30.53%、24.81%、21.03%、13.99%，双方已开展全方位的合作，服务于百胜中国下属所有品牌，参与百胜中国新品开发、菜单设计等。我们认为，百胜中国未来贡献的收入增长，主要靠门店扩张、新产品导入等带来，预计仍可以保持稳健增长。同时，凭借与百胜等知名客户的紧密合作，可以帮助公司打磨供应链、树立口碑，进而开拓更多潜在客户。

核心管理层均有持股，行业经验丰富。公司核心管理层均有持股，且管理人员的人均薪酬也明显高于可比公司。核心管理人员绝大部分在食品行业耕耘十年以上，拥有丰富的行业经验和资源。比如总经理何宏武的拥有较强的专业背景，曾任职于百胜（中国）、圣农发展，2015 年至今担任公司总经理；副总经理梁冬允、杨哲也均有食品行业的研发经历，公司研发人员薪酬、研发费用率相比同行也处于较高水平。

全资控股厨房阿芬、提高空刻网络持股比例。2020-2022 年，空刻意面快速增长，成为互联网意面品牌爆款。2022 年以公司6375 万元收购控股子公司厨房阿芬少数股东持有的剩余25%股权，厨房阿芬以3500 万元收购孙公司空刻网络少数股东持有的10%股权。由此厨房阿芬成为公司全资子公司，厨房阿芬对空刻网络的直接持股比例也将从70%上升至80%。

空刻积极推新，线下渠道值得期待。2022 年空刻推出了本土化口味的川香麻辣、湘辣擂椒青春版意面；同时针对儿童及小胃口人群也推出了mini 小食盒版意面；业推出了螺旋、贝壳、扭扭、弯管等多种形态的意面。未来空刻将围绕不同消费人群进行消费场景的补充和口味的延展开发。公司在22 年也引进专业团队组建了华东和华南线下销售事业部，拓展空刻意面线下销售渠道。

我们认为空刻具有较强的先发优势和品牌优势，线上有望继续保持较高增长，同时线下渠道亦值得期待。

盈利预测与估值。我们预计公司23-25 年EPS 分别为0.69/0.91/1.12 元，相关可比公司23 年PE 在37-43 倍，考虑到复调行业较高景气度，且空刻意面有望继续保持较高增长，给予一定估值溢价，给予23 年40-45 倍PE，对应合理价值区间27.6-31.05 元，给予?优于大市?评级。

风险提示。上游原材料价格波动影响，行业竞争加剧等。

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